Portfolio Manager Update

Zum letzten Marktkommentar

Ethna-DEFENSIV

Das wichtigste auf einen Blick

• US-Anleihen stabil: Inflations- und Schuldenängste wegen neuer US-Politik durch niedrigere tatsächliche Inflationszahlen ausgeglichen.
• Europäischer Markt stabil: Deutsche Anleihen kaum bewegt, EZB senkt Leitzins auf 2,75 % zur Konjunkturstützung.
• Portfolio weitgehend unverändert: Duration weiterhin bei 5,4, Positionierung am kurzen Ende der Kurve in Europa, fallende US-Renditen erwartet.

31.01.25 - Im Januar 2025 bewegten sich die Anleihemärkte in einem von Vorsicht geprägten Umfeld, was vor allem auf die Unsicherheit über die künftige Politik des neuen US-Präsidenten zurückzuführen war. Der Markt scheint sich einig zu sein, dass die Abschiebung von Millionen illegaler Einwanderer und die Einführung von Zöllen gegenüber wichtigen Handelspartnern den Inflationsdruck in den USA erhöhen werden. Darüber hinaus sorgen sich die Anleger angesichts der ausufernden Staatsausgaben (ein Haushaltsdefizit von fast 2 Billionen US-Dollar) um die Tragfähigkeit der US-Schulden. Es bestehen Bedenken hinsichtlich der Fähigkeit des Marktes, einen Zustrom neuer Schulden zur Finanzierung des Defizits zu absorbieren, zumal die Regierung versucht, die Laufzeiten ihrer Schulden zu verlängern. Diese Überlegungen haben die US-Renditekurve unter Aufwärtsdruck gesetzt. Gleichzeitig dämpfte ein relativ günstiger Verbraucherpreisindex Mitte des Monats die Inflationsängste und stabilisierte den Markt etwas. Zum Monatsende beließ die US-Notenbank den Leitzins wie erwartet unverändert in der aktuellen Spanne von 4,25 % bis 4,50 %. Die Fed bleibt datenabhängig und wird auf die eingehenden Daten reagieren. Sollte sich die Inflation wie erwartet entwickeln, werden Zinssenkungen folgen.

In Europa war der Rentenmarkt im Monatsverlauf sehr stabil, wobei sich die Rendite 10-jähriger deutscher Staatsanleihen in einem sehr engen Korridor zwischen 2,5 % und 2,6 % seitwärts bewegte. Gegen Ende des Monats senkte die EZB erwartungsgemäß ihren Leitzins um 25 Basispunkte auf 2,75 %, um die stagnierende Wirtschaft in der Eurozone anzukurbeln. EZB-Präsidentin Christine Lagarde betonte, dass diese Entscheidung auf einer aktualisierten Einschätzung der Inflationsaussichten und der Stärke der geldpolitischen Transmission beruhte. Sie wies auch darauf hin, dass die Dienstleistungsinflation zwar nicht so stark zurückgegangen sei wie andere Komponenten, dass aber alle Indikatoren darauf hindeuteten, dass sich das Lohnwachstum in diesem Jahr abschwächen werde, was zu einem Rückgang der Dienstleistungsinflation beitragen dürfte. Die Inflationsdaten der größten europäischen Länder lagen unter bzw. im Rahmen der Erwartungen: Frankreich 1,8 % und Deutschland 2,6 %.

Die Märkte für Unternehmensanleihen sind sowohl in den USA als auch in Europa stabil geblieben, was das Vertrauen der Anleger trotz potenzieller Risiken wie einer deutlich höheren langfristigen Renditekurve und handelspolitischer Unsicherheiten widerspiegelt. In Europa dürften Emittenten mit Investment-Grade-Rating, die über eine solide Finanzlage verfügen, den wirtschaftlichen Herausforderungen und dem Druck durch Zölle besser standhalten und gleichzeitig von den Zinssenkungen der EZB profitieren.

Im Monatsverlauf haben wir keine wesentlichen Anpassungen an unserem Portfolio vorgenommen. Die Duration beträgt weiterhin 5,4, wovon 3,8 auf das zugrundeliegende Anleiheportfolio und 1,8 auf ein 15-prozentiges Treasury-Futures-Overlay entfallen. Die Monatsperformance lag bei 0,35 % (T-Klasse), was weitgehend die Seitwärtsbewegung der Märkte und die ständigen Kuponeinnahmen in diesem Zeitraum widerspiegelt. In Europa sind wir hauptsächlich am kurzen Ende der Kurve positioniert, was unsere Besorgnis über den Ausstieg der EZB aus dem Ankauf von Staatsanleihen widerspiegelt. In Ermangelung eines solchen bedeutenden Käufers rechnen wir nicht damit, dass die Renditen am langen Ende der Kurve in absehbarer Zeit nicht deutlich fallen werden. Was die USA betrifft, so teilen wir die Inflationsängste des Marktes nach wie vor nicht und gehen davon aus, dass die Renditen langlaufender US-Treasuries sinken werden, wenn die Marktteilnehmer erkennen, dass die neue Politik keine signifikanten inflationären Auswirkungen haben wird.  

Ethna-AKTIV

Das wichtigste auf einen Blick

• Der Ethna-AKTIV (T) konnte im Januar 1,88 % zugewinnen
• Die Renten-Quote verharrt bei 56,5 %. Das Ø Rating liegt bei A bis A+.
• Durch eine 25 %-ige LONG-Position im US-20Y Bond-Future wird die bei 5,9 liegende Modifizierte Duration auf 10,7 erhöht.
• Die Nettoaktienquote wurde nicht geändert und stieg nur über die Performance auf 43,3 %. Die Gewichtung der Technologie- und Kommunikationstitel wurde weiter abgesenkt und ist damit unterrepräsentiert.
• Das Währungsrisiko des Portfolios beträgt zurzeit 5,1 % (2,7 % CHF und 2,4 % USD).

31.01.25 - Trump, Trump, Trump. Fast der ganze Monat war geprägt von der Berichterstattung über die politische und wirtschaftliche Agenda und die ersten Amtshandlungen des neuen US- Präsidenten. Die Berichterstattung über seine Politik überschattete fast das aktuelle Makroumfeld. Die „Let’s make America great again“ Rhetorik erweckt zwar den Anschein, sein Land müsse sich seine wirtschaftliche Stärke erst noch zurückerobern, täuscht aber über die Tatsache hinweg, dass die USA derzeit wirtschaftlich um einiges besser dastehen als der Rest der Welt. Eine Politik im Sinne von „America first“ ist einzig und allein darauf ausgerichtet, diesen Status zu festigen und auszubauen. Rhetorisch ist bereits eine ganze Menge an Maßnahmen verkündet worden. Was, wie und in welcher Art und Weise diese zukünftig umgesetzt werden, bleibt abzuwarten. Festgehalten werden kann, dass die ersten Tage seiner Politik auch eine gute Blaupause dessen sein dürften, was die nächsten Jahre zu erwarten ist. Für etwas mehr Volatilität war sie auf jeden Fall gut.

Es war aber nicht nur der neue US-Präsident, der die Börsen auf Trab hielt. Die anlaufende Berichtssaison überzeugte bislang mit guten Zahlen. Die Technologiewerte mit dem Fokus auf Künstliche Intelligenz sahen sich im Monatsverlauf mit dem chinesischen Konkurrenzmodell „DeepSeek“ konfrontiert, welches ähnlich leistungsfähig wie westliche Modelle bei deutlich günstigerer Infrastruktur operiert. Zumindest für einen Tag war das ein Schock für die Finanzwelt, weil die Investitionspläne und Geschäftsmodelle aller Anbieter stark hinterfragt wurden. Für eine selbst bei optimistischen Annahmen bereits sehr anspruchsvoll bewertete Branche war das ein Achtungszeichen. Uns kam zugute, dass wir das Portfoliogewicht dieses Sektors bereits vorab reduziert hatten,

Das Weltwirtschaftsforum in Davos war geprägt von komplett pessimistischen Ausblicken für die europäische Wirtschaft. Dem stehen europäische Aktienindizes gegenüber, die aktuell sogar die amerikanischen outperformen. Aus unserer Sicht ist dies gut mit der bestehenden Bewertungslücke und vor allem mit der Hoffnung auf einen strukturellen Wandel zu erklären. Es steht nicht zuletzt eine richtungsweisende Wahl in Deutschland an. Wir befürchten, dass diese Hoffnung erneut enttäuscht wird. Deshalb ändern wir nichts an der regionalen Ausrichtung und dem US-Fokus unseres Aktienportfolios. Die Aktionen der Zentralbanken waren keine Überraschung.

Der Portfoliomix des Ethna-AKTIV wurde grundsätzlich nicht verändert. Die Rentenquote wurde durch den Verkauf von 3 % kurzlaufender Staatsanleihen auf 56,5 % reduziert. Dadurch stieg die Modifizierte Duration der investierten Anleihen nur geringfügig auf 5,9. An der Long-Position im US-20Y Bond-Future halten wir weiter fest, da wir nach wie vor davon ausgehen, dass die US-Zinsen am langen Ende zu hoch sind. Die Modifizierte Duration erhöht sich so auf 10,7.

Die Netto-Aktienquote wurde über den Zukauf von 1 % S&P-Future und den Verkauf von Einzelaktien konstant bei 43,3 % gehalten. Die Untergewichtung von Technologtiteln im Allgemeinen und Halbleitern im Speziellen sowie die Übergewichtung in Finanztitel hat sich im Monatsverlauf ausgezahlt. Auch die komplette Absicherung des US-Dollar-Exposures wurde beibehalten.

Ethna-DYNAMISCH

Das wichtigste auf einen Blick

• Der Jahresstart 2025 ist sehr gut verlaufen – an den Märkten ebenso wie im Fonds
• Etliche Impulse an den Märkten gingen zuletzt auf Donald Trump zurück – allerdings sind mittlerweile viele Auswirkungen seiner Politik eingepreist
• In der Breite der Aktienmärkte lauern nach wie vor viele attraktive Chancen – dies stimmt uns weiterhin optimistisch

31.01.25 - Die ersten Tage des neuen Jahres ließen keine Langeweile aufkommen. Von der Amtseinführung Donald Trumps über das Weltwirtschaftsforum in Davos bis hin zum Start der Berichtssaison der Q4-Unternehmensergebnisse waren die Januartage vollgepackt mit marktrelevanten Ereignissen. Zwar gab es in einzelnen Teilbereichen immer wieder etwas erhöhte Volatilität; im Großen und Ganzen war das Umfeld für die Kapitalmärkte jedoch weiterhin unterstützend. Sowohl Aktien als auch Anleihen konnten vom tendenziellen Rückenwind profitieren und starteten positiv ins Jahr.

Insbesondere Donald Trump schien ganz in seinem Element zu sein. Ohne an dieser Stelle eine politische Wertung vornehmen zu wollen, lässt sich doch ganz klar konstatieren: Der neue alte US-Präsident agiert weiterhin mit einer Energie und einem Tempo, wie es für seine erste Amtszeit typisch war. Gleichzeitig legt er Erfahrung und Raffinesse an den Tag, die man von den zweiten Amtszeiten zahlreicher US-Präsidenten kennt. Blickt man vor diesem Hintergrund auf die Märkte, so scheint sich schnell die Kalkulierbarkeit dieser Unkalkulierbarkeit eingestellt zu haben. Das gilt vor allem für die kontinuierlich formulierten Zollandrohungen, an deren Ende im Gros der Fälle ein Deal stehen sollte. Meist Deals, die für den Handelspartner noch tragbar sind, durch die sich die USA jedoch besserstellen als zuvor.

Viele dieser Manöver sollten mittlerweile in den Märkten eingepreist sein. In vorangegangenen Präsidentschaftswahlkämpfen war oft zu beobachten, dass sich entsprechende Gewinner- oder Verliereraktien zunächst mit den Wahlprognosen und dem späteren Wahlergebnis bewegten. Anschließend reagierten die Titel noch auf publik werdende Personalentscheidungen und sich konkretisierende Handlungspläne. Pünktlich zur Amtseinführung sind diese Effekte jedoch abgearbeitet und andere, weniger politische Themen schieben sich in den Vordergrund. Eine Wiederholung dieses Musters scheint sich bereits abzuzeichnen.

Was sich zuletzt ebenfalls abzeichnete, war eine Normalisierung des in Teilen verzerrten Chance-Risiko-Verhältnisses an den Märkten. Eingeprägt hat sich sicherlich der „DeepSeek-Moment“ von NVIDIA in der letzten Januarwoche. Nicht wenige Marktteilnehmer wurden schmerzlich daran erinnert, dass Investieren immer eine Kombination von Wachstum und Bewertung ist. Ein Prinzip, das unser Vorgehen im Ethna-DYNAMISCH ausmacht und mit dem erfolgreichen Jahresauftakt entsprechende Früchte trägt. Nennenswerten Anpassungsbedarf gab es im Januar nicht – weder bei der Aktienallokation noch bei der Selektion. Einzig die Alloaktion langlaufender US-Staatsanleihen haben wir von rund 5 % auf etwa 7,5 % angehoben, als die Rendite 30-jähriger US-Staatsanleihen zur Monatsmitte kurzfristig an der Fünfprozentmarke kratzte.

Nicht unerwähnt bleiben soll ein Aktienkauf aus dem Dezember, der im Rahmen des ausführlicheren Jahresrückblicks im vergangenen Kommentar keinen Platz mehr fand. Das Schöne an der Aktie des US-Medizintechnikproduzenten Becton, Dickinson and Company (BD) ist, dass sie perfekt alles zuvor Genannte zusammenfasst. Aktien aus dem Gesundheitssektor stehen vor US-Wahlen oftmals in der Ungunst der Anleger, da der Gesundheitssektor einen beträchtlichen Kostenblock darstellt, den viele neue Präsidenten gerne reduzieren würden (bislang jedes Mal vergeblich). Gleichzeitig ist der Sektor von elementarer Bedeutung und profitiert demografisch von einem strukturellen Wachstum. Der Zeitpunkt - einen Monat nach der Wahl - stellte insofern eine gute Einstiegsgelegenheit dar. Potenzielle Risiken waren da schon eingepreist. Dem gegenüber stehen bei BD neben den strukturellen Wachstumschancen auch eine ganze Reihe idiosynkratischer Argumente, die wir jüngst im #Aktienexpress auf LinkedIn näher erläutert haben. Wir schätzen das Chance-Risiko-Verhältnis so attraktiv ein, dass sich BD direkt einen Platz in den TOP 3 des Fonds verdient hat.