Ausblick 2. Halbjahr 2019

Kein Zyklusende in Sicht

Die globalen Wachstumserwartungen für 2019 wurden im Laufe der letzten Monate kontinuierlich nach unten angepasst. Während im letzten Quartal 2018 noch die Angst vor einer Rezession die Runde machte, trugen der Kurswechsel der US-amerikanischen Notenbank und sicherlich auch die überraschend positivere Berichtssaison des ersten Quartals 2019 zu einer deutlichen Entspannung der Situation bei.

Nichtsdestotrotz weisen verschiedene Frühindikatoren, wie Einkaufsmanagerindizes, Verbrauchervertrauen und nicht zuletzt eine invertierte Zinskurve in den USA weiterhin auf eine Abschwächung des globalen Wachstums hin. Vor dem Hintergrund des anhaltenden Handelsstreits zwischen den USA und China werden für Wachstum notwendige Investitionen eher weiter in die Zukunft verschoben. Auch der Druck auf die Unternehmensmargen in Rekordhöhen wird durch diese Unsicherheit und den weiterhin angespannten Arbeitsmarkt, insbesondere in den USA, zusätzlich erhöht. Zwar stehen die Zeichen nach der jüngsten Annäherung für eine kurzfristige Einigung im Handelsstreit wieder etwas besser, dennoch wäre es optimistisch auf einen wirklichen Durchbruch in nächster Zeit zu hoffen. Daher sind auch zukünftige Anpassungen bei den Wachstums- und Gewinnschätzungen wahrscheinlich. Wir gehen aber davon aus, dass mit Blick auf die im kommenden Jahr anstehende Präsidentschaftswahl in den USA sowohl ein Einlenken des US-Präsidenten im Handelsstreit als auch ein Gegensteuern der Fed erwartet werden kann. Kurzum: Wir erwarten auch weiterhin moderates Wachstum bei niedriger Inflation. Aus diesen Gründen stufen wir die Wahrscheinlichkeit für eine globale Rezession in 2019 weiterhin als gering ein.

Es bleibt festzuhalten, dass sich die Weltwirtschaft noch immer in der Spätphase eines Konjunkturzyklusses befindet, dessen Ende noch nicht exakt zu bestimmen ist.

Unserer Meinung nach gilt es, die folgenden Entwicklungen genauestens zu beobachten und die Risikoszenarien vorausschauend zu berücksichtigen: Bevor eine Lösung gefunden wird, halten wir nach wie vor eine weitere Eskalation des Handelsstreits für das Risiko mit der höchsten Eintrittswahrscheinlichkeit. Daneben halten wir im Falle einer weiteren Wachstumsverlangsamung und vor dem Hintergrund der bereits getätigten Kommunikation ein zu zaghaftes Nutzen der unterstützenden geldpolitischen Maßnahmen der Notenbanken für gefährlich. Schließlich darf aber auch nicht das geopolitische Risiko aus den Augen verloren werden. Die jüngsten Spannungen zwischen dem Iran und der USA zeigen sehr deutlich, dass aus provokativen Machtdemonstrationen schnell eine militärische Aktion werden kann.

Es bleibt festzuhalten, dass sich die Weltwirtschaft noch immer in der Spätphase eines Konjunkturzyklusses befindet, dessen Ende noch nicht exakt zu bestimmen ist.

Ethna-DEFENSIV: Immer noch attraktive Möglichkeiten an den Anleihemärkten

Die Zinsen für 10-jährige US-Staatsanleihen sind seit Jahresanfang deutlich gesunken und liegen aktuell sogar unter den Renditen von Schuldtiteln mit einer 3-monatigen Restlaufzeit. Damit ist die US-amerikanische Zinskurve also invers geworden, welches allgemein als ein Indiz für einen möglichen Wirtschaftsabschwung gewertet wird. Steht uns nun eine nahende Rezession in den USA bevor? Wir denken (noch) nicht, denn die US-Wirtschaft überzeugt weiterhin mit solidem Wachstum, stetig steigenden Löhnen bei überschaubarer und zuletzt leicht rückläufiger Inflation. Die Anomalie der Zinskurve ist sicherlich auch zu einem großen Teil auf die Angebotsseite zurückzuführen. In den ersten vier Monaten des Jahres hat das US-Finanzministerium Anleihen im Wert von mehr als USD 4 Billionen emittiert, davon waren aber nur USD 177 Milliarden langlaufende 10- bis 30-jährige Anleihen, also nur 4,4 % des gesamten Emissionsvolumens. Deshalb dürfte auch das Emissionsverhalten des US-Finanzministeriums die Invertierung der Zinskurve begünstigt haben. Da nicht geplant ist das zu ändern, begründet dies auch langfristig niedrige Zinsen. 10-jährige Bundesanleihen notierten auch wieder deutlich unter 0 %. Hier zahlen Anleger sicherlich für die geringe Verfügbarkeit des attraktiven Wertpapiers, da die deutsche Verschuldung sinkt und die EZB 30 % aller ausstehenden deutschen Staatsanleihen aufgekauft hat. Angesichts des niedrigen Wachstums- und Inflationsumfelds erwarten wir aufgrund der weltweiten Jagd nach Renditen, dass der Spread zwischen den Renditen von 10-jährigen US- zu japanischen oder deutschen Staatsanleihen nicht nachhaltig auf diesem Niveau verharren wird. Wir denken eher, dass sich die Rendite der 10-jährigen Treasuries innerhalb der nächsten zwölf Monate in Richtung 1-1,5% entwickeln wird. Auf längere Sicht gehen wir von einer noch weiteren Konvergenz der Renditen zwischen diesen Staatspapieren aus.

Unternehmensanleihen besitzen immer noch einen deutlichen Renditeaufschlag gegenüber Staatsanleihen. Ein langsameres, aber positives Wirtschaftswachstum, vorteilhafte Refinanzierungsbedingungen und damit die Aussicht auf niedrige Ausfallraten machen Anlagen in Unternehmensanleihen unserer Meinung nach weiterhin rentabel. Innerhalb unserer rentenfokussierten Strategie des Ethna-DEFENSIV werden wir bis auf Weiteres ein hohes Gewicht auf qualitativ hochwertige Unternehmensanleihen legen. Aber auch US-Staatsanleihen sind für uns attraktiv. Aufgrund der angespannten Angebotssituation sowie die aus dem Handelskonflikt zwischen den USA und China abgeleiteten Risiken sehen wir Investitionen in diese hoch liquide und sichere Anlageklasse nach wie vor als interessant an.

Ethna-DYNAMISCH: Volatiler Aktiensommer

Die gefühlte Dauerhausse an den globalen Aktienmärkten wurde im Jahr 2018 auf eine harte Probe gestellt. Besonders das vierte Quartal verlief weltweit schwach und bescherte den meisten Börsen Verluste von mehr als 20 %. Nach strenger Definition bedeuten Verluste von mehr als 20 % das Ende einer Hausse. Dass die Börsen weiterhin viel Kraft haben, zeigte das erste Quartal 2019 eindrucksvoll und bestrafte alle Pessimisten mit starken Kursgewinnen. Hierfür waren vor allem die moderaten Töne der US-Notenbank für den Aufschwung verantwortlich. Aus einer Zinsangst ist innerhalb weniger Wochen eine Zinseuphorie geworden, die die Anleiherenditen weltweit stark fallen ließ. Nach den Gewinnen seit Jahresbeginn sind in den Aktienkursen jedoch viele gute Nachrichten eingepreist und die Bewertungen zumindest kurzfristig etwas ambitioniert. Die Entwicklungen im Mai haben schon gezeigt, dass es nun an den Börsen etwas ruppiger und volatiler zugeht als in den ersten Monaten des Jahres. Ein ähnliches Umfeld erwarten wir auch für die nächsten Monate. Gegen Ende des Jahres könnten sich die Aktienmärkte wieder beruhigen und sich für einen Angriff auf neue Höchstkurse vorbereiten. Bis es soweit ist, müssen aber Lösungen für die aktuellen Krisenherde – insbesondere den Handelsstreit zwischen den USA und China – gefunden werden.

Kurzfristig hängen noch einige dunkle Wolken über dem Aktienmarkt, weshalb wir im Ethna-DYNAMISCH derzeit in eher defensiveren Branchen und Aktien investiert sind. Hier bevorzugen wir insbesondere attraktiv bewertete Unternehmen aus den Sektoren Technologie, nicht-zyklischer Konsum sowie Gesundheit, da diese generell ein relativ stabiles, strukturelles Wachstum aufweisen und somit unserer langfristig angelegten Investmentstrategie entsprechen. Darüber hinaus stehen eine Reihe alteingesessener Geschäftsmodelle unter strukturellem Druck. Insbesondere in Europa dominieren solche Unternehmen die großkapitalisierten Standardindizes und wiesen in den letzten 20 Jahren auf Indexebene unterm Strich kein Gewinn- und Umsatzwachstum auf. Auf absehbare Zeit sehen wir nicht, dass sich dies ändern wird, sodass wir mehr Potenzial in US-amerikanischen Unternehmen sehen. Wir erwarten über den Sommer hinweg einen volatilen und eher schwachen Verlauf der Börsen, was speziell zyklische Aktien weiter belasten könnte. Dennoch bilden Kursrücksetzer für uns Chancen, um sukzessive Aktienengagements aufzubauen, während in zwischenzeitlich stärkeren Marktphasen durchaus Gewinne realisiert werden können. Mittelfristig bleiben Aktien aber die attraktivste Anlageklasse und werden im Ethna-DYNAMISCH signifikant gewichtet bleiben.

Ethna-AKTIV: Chancen flexibel wahrnehmen

Als Folge der Eskalation des Handelsstreits zwischen den USA und China Anfang Mai kehrten wieder vermehrt Sorgen über die Auswirkungen für das globale Wirtschaftswachstum auf die Agenda zurück. Die seit Jahresanfang vorherrschende Aufwärtsbewegung an den globalen Aktien- und Rentenmärkten endete deshalb abrupt. Wir gehen davon aus, dass eine Periode erhöhter Schwankungen vor uns liegt. Um einerseits die aktieninduzierte Volatilität zu reduzieren und andererseits auch weiterhin überproportional von den in unserem Basisszenario vorherrschenden fallenden Zinsen in den USA profitieren zu können, war es aus unserer Sicht notwendig, sowohl das Aktienexposure zu verringern als auch die Duration des Ethna-AKTIV weiter zu verlängern. Eine Anpassung unseres global ausgerichteten und robusten Anleiheportfolios auf Einzeltitelebene war nicht notwendig. Nach wie vor wird diese fast 80% des Portfolios ausmachende Allokation die Basis des Portfolios bilden.

Wie eingangs erwähnt, schätzen wir die Wahrscheinlichkeit einer eintretenden Rezession in den kommenden zwölf Monaten immer noch gering ein, sodass wir die Aktienquote nur kurzfristig auf diesem niedrigen Niveau halten möchten. Sobald die Unsicherheit um den Handelsstreit nachlässt, werden wir das Aktienengagement auch wieder erhöhen. In einem Umfeld global niedriger Zinsen und moderaten Wachstums wird es auch zukünftig kaum Alternativen zu Aktieninvestitionen geben. Wahrscheinlich wird dies langfristig sogar mit deutlich höheren Bewertungsmultiples einhergehen. Unter der Voraussetzung der Beendigung der Zollstreitigkeiten können wir uns im Jahresverlauf sogar neue Jahreshöchststände vorstellen. Wir denken, dass die Goldallokation des Ethna-AKTIV aufgrund der niedrigen Realzinsen immer mehr an Bedeutung und Attraktivität gewinnen wird. Nach Jahren der Seitwärtskonsolidierung und zunehmend lockerer Zinspolitik war der Ausbruch des Edelmetallpreises nach oben nur eine Frage der Zeit und aus unserer Sicht wird langfristig ein Preisanstieg in Richtung neuer Allzeithochs immer wahrscheinlicher. Im FX-Bereich ist für uns die Aufwertung des Dollars gegenüber dem Euro innerhalb der nächsten sechs Monate das wahrscheinlichste Szenario.. Wir erwarten, dass die USA auch weiterhin schneller als Europa wachsen wird, und dass Europas ungelöste politische Probleme die Währung weiterhin belasten wird. Deshalb haben wir die US-Dollar Position in unserem Währungsportfolio übergewichtet. Nachdem wir von dem starken Rückgang der US-amerikanischen Zinsen in den letzten neun Monaten nicht nur im Anleiheportfolio, sondern auch über das Durationsoverlay profitiert haben, nehmen wir die durch das Overlay generierten Gewinne mit und bleiben vorerst neutral. Langfristig erwarten wir aber weiterhin fallende Zinsen.

Auch dieses Jahr wird einige Entwicklungen und Ereignisse bereithalten, auf die der Ethna-AKTIV mit einem sorgfältig diversifizierten Basisportfolio und einer flexiblen und aktiven Anlagestrategie gut vorbereitet ist. Die dafür notwendige Freiheit ist aufgrund der Liquidität und Benchmarkunabhängigkeit im Fonds gegeben.