Stagflazione - ritorno agli anni '70?

Lo scorso anno lo scoppio della pandemia di COVID-19 ha scosso l'economia mondiale, mentre gli shock negativi paralleli sul fronte della domanda e dell'offerta hanno causato il crollo della domanda globale, ridotto al minimo l'attività economica e interrotto le principali catene di approvvigionamento. La rapida reazione della politica monetaria e fiscale, di portata senza precedenti, e il lancio di vaccini efficaci contro il coronavirus hanno in seguito innescato una vigorosa ripresa economica, sospinta dal recupero della domanda globale.

Il forte slancio impresso all'attività economica, il rincaro dei prezzi energetici e le strozzature nell'approvvigionamento hanno incrementato le pressioni inflazionistiche su scala mondiale. Il prezzo del greggio ha raggiunto il picco di sette anni, e in Europa i costi del gas naturale sono aumentati di oltre il 500%. Dopo il forte rialzo della prima metà del 2021, l'economia mondiale sta ora perdendo slancio. L'emergere di nuove varianti del COVID-19, la riduzione del supporto politico, le pressioni inflazionistiche e il rallentamento dell'economia cinese sono tra i principali fattori d'incertezza che minacciano le prospettive economiche.

Il rallentamento della crescita accompagnato da pressioni inflazionistiche non solo è preoccupante ma rappresenta anche una sfida particolarmente insidiosa per le autorità politiche. Negli ultimi tempi si sono colti segnali indicanti che l'economia mondiale potrebbe presto entrare in un periodo di stagflazione simile a quello attraversato negli anni '70.

Che cosa si intende con stagflazione?
La stagflazione indica una fase di alti tassi d'inflazione abbinata a una crescita economica lenta e livelli di disoccupazione costantemente elevati. Nel peggiore dei casi, durante un periodo di stagflazione l'inflazione può essere accompagnata anche da una contrazione del prodotto interno lordo (PIL).

Le principali teorie sulle cause della stagflazione ipotizzano che alle origini di quest'ultima vi siano shock sul fronte dell'offerta, cattive politiche economiche o una combinazione di entrambi. Improvvise interruzioni nell'offerta di una merce possono non solo causarne un rapido rincaro ma anche provocare un generale rialzo dei prezzi. L'aumento dei prezzi rende più costosa e meno redditizia la produzione, frenando la crescita economica. La stagflazione può essere provocata anche da una cattiva politica economica implementata in risposta a un aumento dell'inflazione, che aggrava la contrazione economica o le spinte inflazionistiche.

La stagflazione rappresenta una sfida particolarmente ardua per le autorità politiche, giacché la maggior parte delle misure volte a contenere l'inflazione può avere un impatto negativo sulla produzione e incrementare la disoccupazione, mentre gli interventi finalizzati a ridurre la disoccupazione possono spingere ulteriormente al rialzo l'inflazione. Si tratta tuttavia di un fenomeno raro, giacché la debolezza della domanda tende a far scendere i prezzi, per cui generalmente interviene un meccanismo di autocorrezione che accorcia la durata della recessione.

Nel discutere di questo fenomeno è utile tenere presente che esistono due tipi di inflazione. Con inflazione da domanda si intende un aumento dei prezzi riconducibile a misure macroeconomiche, dovuto in genere a tagli dei tassi da parte delle banche centrali, aumento della spesa pubblica o riduzione delle imposte. Queste misure spingono la domanda complessiva a livelli superiori alle capacità produttive dell'economia. Per contro, l'inflazione da costi è causata da carenze e interruzioni dal lato dell'offerta, soprattutto sui mercati di generi alimentari ed energia. L'inflazione da costi si ripercuote sui prezzi al dettaglio attraverso la catena di produzione. I mezzi a disposizione della politica monetaria per combattere l'inflazione da costi sono limitati, dal momento che un inasprimento non contribuirebbe a ripristinare l'offerta; rischiano invece di esacerbare gli effetti negativi dell'inflazione riducendo la domanda aggregata.

La stagflazione degli anni '70
La Grande Inflazione e la stagflazione degli anni '70 furono il risultato di una singolare serie di avvenimenti storici e di decisioni politiche errate:

1) Il doloroso ricordo della depressione economica degli anni '30 creò negli anni '60 e '70 un contesto politico caratterizzato dall'obiettivo della piena occupazione. Le politiche di stabilizzazione keynesiane ponevano l'enfasi su un equilibrio stabile e a lungo termine tra disoccupazione ritenuta dannosa, e inflazione, considerata un semplice inconveniente. Si riteneva possibile ridurre stabilmente i livelli di disoccupazione tramite tassi d'inflazione moderatamente più alti. Motivata dal mandato della piena occupazione, la Federal Reserve contribuì alla creazione di ampi e crescenti squilibri di bilancio. La politica della Fed accelerò la crescita dell'offerta di denaro e causò un aumento generale dei prezzi senza ridurre la disoccupazione.

2) Alla fine degli anni '60 e nei primi anni '70 l'economia statunitense fu caratterizzata da crescenti deficit di bilancio e delle partite correnti. Con le leggi della "Great Society" del Presidente Johnson furono introdotti importanti programmi di spesa a sostegno di una serie di iniziative sociali, tra cui "Medicare" e "Medicaid". La situazione fiscale degli Stati Uniti era fortemente gravata anche dagli interventi militari della guerra in Vietnam. Nel 1968, la politica finanziaria di Lyndon Johnson portò la crescita economica al 4,9%, il che, complice anche il compiacimento della Federal Reserve, causò un aumento dell'inflazione annua a un preoccupante 4,7%.

3) La politica del Presidente Nixon (1969 - 1974) contribuì all'indebolimento della crescita e all'aumento delle pressioni sui prezzi. Per contrastare l'inflazione moderata dovuta alla politica del Presidente Johnson, Nixon impose dannosi controlli sui salari e sui prezzi che ebbero un impatto negativo sulla domanda complessiva e ridussero i margini di guadagno delle imprese. Tra il 1973 e il 1975 l'economia statunitense, già penalizzata dalla perdita di competitività, precipitò in una grave recessione. Ponendo fine alla convertibilità del dollaro statunitense (USD) in oro, il Presidente Nixon contribuì anche al crollo del sistema introdotto con gli accordi di Bretton Woods, che aveva fissato tassi di cambio fissi fornendo un solido ancoraggio alla politica della Federal Reserve nel periodo postbellico. La decisione di sganciare il dollaro statunitense dall'oro sottrasse alla Fed l'àncora politica e determinò, insieme alla politica monetaria espansiva volta alla riduzione della disoccupazione, un aumento dell'inflazione, che nel 1974 superò il 12%.

4) Le crisi energetiche, generalmente ritenute responsabili della recessione negli Stati Uniti, in realtà rappresentarono un fattore aggravante che contribuì al deterioramento di un'economia già fortemente compromessa. In primo luogo giunse l'embargo dell'OPEC del 1973, nel corso del quale i prezzi del greggio quadruplicarono. Poi nel 1979, a seguito della rivoluzione iraniana, scoppiò una seconda crisi energetica e i prezzi del greggio triplicarono. Gli shock petroliferi degli anni '70 alimentarono l'inflazione da costi, che nel 1980 raggiunse un picco del 14,8%.

Ritorno agli anni '70?
Non c'è dubbio che l'attuale contesto caratterizzato da un rallentamento della crescita e da un'inflazione persistentemente elevata comporti notevoli rischi per la crescita globale e costituisca una sfida per le autorità politiche. Il perdurare dell'inflazione su livelli elevati può causare un inasprimento delle condizioni finanziarie e un indebolimento della crescita, frenando la produzione e minando la fiducia dei consumatori. Tuttavia, un ingiustificato inasprimento preventivo della politica monetaria potrebbe far fallire la ripresa economica senza esercitare alcun effetto sul contenimento dell'inflazione da costi.

Pur non potendo ignorare le sfide insite nell'attuale contesto, il perdurare di alti tassi di inflazione va considerato un rischio residuo. L'attuale situazione sembra per molti aspetti distinguersi da quella degli anni '70.

Prospettiva temporale
La tempistica e il succedersi degli eventi legati alla crisi del COVID-19 presentano nette differenze rispetto alle recessioni degli anni '70 e '80. Nel 2020 lo shock del COVID-19 ha causato il contestuale brusco crollo di inflazione e crescita. La risposta politica senza precedenti ha scongiurato una depressione globale, favorendo una ripresa su scala mondiale decisamente inconsueta e rapida. La domanda complessiva ha messo a segno un poderoso recupero, ma non ha potuto essere soddisfatta dati i problemi sul fronte dell'offerta, e l'economia mondiale si trova ora ad affrontare una difficile fase di adeguamento. La crescita economica è tuttavia solida e i tassi di disoccupazione sono vicini ai livelli pre-pandemia. Malgrado le recenti correzioni, gli analisti prevedono per il 2021 e il 2022 tassi di crescita robusti che supereranno il trend di crescita del recente passato.

Politica monetaria
La grave inflazione degli anni '70 fu provocata dalla perdita di credibilità della Fed dovuta al suo orientamento accomodante e alla mancanza di direttive chiare. Perdere credibilità può costare caro, e la profonda recessione dei primi anni '80 fu innescata dalle misure attuate per controllare l'inflazione e consentire alla Fed di riacquistare la credibilità perduta.

Dall'inizio degli anni '90, l'indipendenza delle banche centrali e la graduale introduzione di obiettivi di inflazione hanno decisamente contribuito ad accrescere la fiducia nelle capacità delle banche centrali di combattere l'inflazione. L'ancoraggio della politica monetaria con un obiettivo di inflazione e le misure adottate negli ultimi 30 anni dalle autorità monetarie hanno svolto un ruolo cruciale nel garantire la credibilità delle banche centrali e nel ridurre le pressioni inflazionistiche.

Cause delle spinte inflazionistiche
La stagflazione degli anni '70 fu causata dalla combinazione di decisioni politiche errate, una politica troppo timida della Federal Reserve e un cambiamento storico del sistema monetario internazionale, a cui si accompagnarono due gravi shock petroliferi. Benché le spinte inflazionistiche non siano omogenee nei vari paesi, i recenti catalizzatori riflettono la forte accelerazione dell'attività economica, l'aumento dei prezzi energetici e gli inconsueti squilibri tra domanda e offerta dovuti alla pandemia, che probabilmente saranno solo temporanei.

La carenza di materie prime e l'interruzione delle catene di approvvigionamento dovrebbero gradualmente risolversi visti i progressi compiuti nella lotta alla pandemia e gli stimoli a investire in capacità produttive dati dall'aumento dei prezzi. Anche il rincaro dei prezzi energetici dovrebbe rivelarsi transitorio. Il mondo è in grado di produrre sufficienti quantità di energia e quando i prezzi sono abbastanza elevati, il mercato è inondato dalle nuove offerte dei produttori di petrolio da scisti statunitensi e di altri paesi non appartenenti all'OPEC. Con il tempo anche la transizione energetica e l'affermarsi di energie rinnovabili contribuiranno a contenere la crescita dei prezzi energetici.

Finora vi sono pochi segnali indicanti che le attuali pressioni inflazionistiche causeranno effetti secondari e un generale incremento dei salari. Gli aumenti delle retribuzioni si concentrano soprattutto nei settori colpiti dalla pandemia e nelle fasce retributive più basse. La sostituzione della forza lavoro tramite l'automazione avviene a ritmi estremamente rapidi e l'attuale carenza di manodopera potrebbe persino costringere le imprese ad accelerare tale processo.

Le incognite a breve termine circa il futuro sviluppo dell'inflazione sono molte, ma nel complesso si colgono pochi segnali indicanti un ritorno della Grande Inflazione degli anni '70. A conti fatti, l'attuale situazione non fa presagire alcun mutamento delle dinamiche inflazionistiche nel lungo termine. Nel più lungo periodo è probabile che fattori strutturali come demografia, tecnologia, aumento delle disuguaglianze economiche e globalizzazione causeranno il permanere delle spinte disinflazionistiche.

Bisogna tuttavia considerare i rischi
Malgrado le scarse probabilità di un ritorno della stagflazione degli anni '70, non bisogna sottovalutare i rischi insiti nell'attuale contesto.
I rischi di inflazione sono tendenzialmente piuttosto elevati e i timori in tal senso potrebbero trovare conferma nel caso in cui gli squilibri tra domanda e offerta dovessero permanere più a lungo del previsto. Tassi d'inflazione persistentemente elevati frenerebbero la produzione e minerebbero la fiducia dei consumatori, mettendo potenzialmente in pericolo la ripresa. Quanto più durano i problemi sul fronte dell'offerta, tanto maggiore è il rischio che possano causare effetti secondari e un'inflazione generalizzata. Con l'aumento delle aspettative di inflazione, la normalizzazione della politica monetaria nelle economie sviluppate potrebbe essere più rapida del previsto, il che potrebbe pregiudicare la ripresa economica.

Le autorità politiche devono trovare il giusto equilibrio tra il continuo sostegno della ripresa economica e la disponibilità a intervenire rapidamente per contenere pressioni inflazionistiche potenzialmente consolidate. Sarà particolarmente importante evitare uno sganciamento delle aspettative di inflazione a medio termine e impedire che si crei una spirale inflazionistica che richiederebbe un repentino inasprimento della politica. Se le attuali pressioni inflazionistiche causeranno persistenti effetti secondari e il conseguente aumento dei salari, le banche centrali dovranno intervenire con decisione, adottando misure più restrittive.

Portfolio Manager Update & Posizionamento dei fondi

Ethna-DEFENSIV

"I do think it's time to taper; I don't think it's time to raise rates." Con questa dichiarazione, a ottobre Jerome Powell ha ribadito ancora una volta con chiarezza l'orientamento monetario che la Fed intende seguire. Con ogni probabilità, il 3 novembre la banca centrale statunitense annuncerà ufficialmente il tapering, ovvero la riduzione degli acquisti mensili di titoli di Stato che attualmente ammontano a 120 miliardi di dollari. Powell ha al contempo più volte sottolineato che è ancora presto per un rialzo dei tassi. Il mercato tuttavia non la vede così. I futures sull'eurodollaro hanno già prezzato tre rialzi dei tassi entro settembre 2022 e altri due, all'1,5%, nel 2023.

Anche nell'area euro gli investitori continuano a scommettere che le persistenti pressioni inflazionistiche spingeranno la BCE ad alzare i tassi almeno una volta nel prossimo anno. Una tale mossa rappresenterebbe un drastico cambiamento di rotta rispetto all'attuale politica monetaria ultra-accomodante, ma a nostro avviso è altamente improbabile. Il Pandemic Emergency Purchase Programme (PEPP) scade ufficialmente nel marzo 2022 ed è probabile che dopo tale data la BCE lo eliminerà gradualmente, ad esempio tramite un finanziamento ponte del PEPP o un rafforzamento del regolare programma di acquisto di obbligazioni (APP), per effettuare un primo rialzo dei tassi non prima della primavera del 2023. In caso di scenario negativo, ossia di inflazione nettamente superiore alle attese, la BCE sarebbe tuttavia costretta ad alzare i tassi di interesse prima del previsto.

Resta da vedere chi avrà ragione tra banche centrali e mercato. Di certo, gli alti tassi d'inflazione e soprattutto il rincaro delle materie prime e dell'energia continuano a causare problemi ad alcune aziende. Era dal 1981 che i prezzi delle importazioni in Germania (legno e acciaio in primis) non raggiungevano livelli così elevati come quelli osservati ad ottobre. Questa situazione crea pressioni sui margini e mette in seria difficoltà le aziende che operano in mercati competitivi e non sono in grado di trasferire facilmente gli incrementi di prezzo ai clienti. Pertanto, in Ethna-DEFENSIV continuiamo a puntare su aziende finanziariamente solide che, in virtù della loro posizione di mercato, sono in grado di convertire i rincari delle materie prime in prezzi più elevati dei loro prodotti e superare senza grosse difficoltà i temporanei periodi di magra dovuti ai problemi di approvvigionamento.

In un contesto di persistente incertezza sui mercati obbligazionari e di leggero aumento dei rendimenti a ottobre (i Bund decennali sono passati dal -0,20% al -0,10% e i Treasury statunitensi dall'1,49% all'1,60%), Ethna-DEFENSIV si è attenuto alla sua strategia mantenendo la duration sotto 2. Le coperture sotto forma di futures sono riuscite ad attutire in parte, se non completamente, l'aumento dei rendimenti in euro e in dollari. Abbiamo mantenuto invariata al 10% anche la componente azionaria, il che ha contribuito positivamente alla performance in misura pari allo 0,43%. Dopo la riduzione di settembre, abbiamo eliminato completamente la posizione nell'oro, in quanto il trend rialzista dei rendimenti grava sul metallo giallo. Nel complesso, ad ottobre, Ethna-DEFENSIV (Classe T) ha registrato una performance leggermente negativa (-0,12%), che, considerato l'aumento dei rendimenti, rappresenta un risultato di tutto rispetto per un fondo multi-asset difensivo come Ethna-DEFENSIV. La performance del fondo da inizio anno si attesta quindi al +1,08%.

Ethna-AKTIV

Viste le persistenti carenze dal lato dell'offerta, che ormai vanno ben oltre la carenza di chip elettronici, l'attuale stagione dei risultati era particolarmente attesa. La questione principale era capire se le ambiziose aspettative di crescita sia in termini di fatturato che di profitti sarebbero state soddisfatte. A fine mese su entrambe le sponde dell'Atlantico circa la metà delle aziende aveva pubblicato i propri risultati. Sebbene in termini percentuali l'entità della sorpresa è stata meno significativa rispetto al trimestre precedente, le aspettative di utile e fatturato degli analisti sono state battute del 10%, un risultato davvero notevole in termini storici. Non c'è quindi da meravigliarsi che dopo la fase di debolezza del mese precedente, l'MSCI World, l'indice azionario globale più completo, sia salito su nuovi massimi storici a ottobre, trainato soprattutto dai principali indici statunitensi. La nostra convinzione, che abbiamo espresso nell'ultimo Commento sui Mercati, secondo cui la correzione dei prezzi sarebbe stata solo temporanea e non avrebbe innescato un'inversione di tendenza duratura si è finora rivelata corretta. Nonostante le evidenti sfide, il quadro fondamentale è ancora troppo buono. Nemmeno il lento aumento dei tassi globali è riuscito a intaccare il clima positivo sui mercati azionari. Ci aspettiamo una prosecuzione di questo trend. Pur essendo convinti che le elevate aspettative d'inflazione si tradurranno in ulteriori aumenti dei tassi, non prevediamo variazioni eccessive. Questo punto di vista trova conferma nei toni utilizzati, tra gli altri, dalla Banca centrale europea, che in occasione della sua ultima riunione non ha prospettato alcuna modifica della sua politica monetaria. Anche i membri della Federal Reserve statunitense, che si riuniranno a inizio novembre, hanno precisato nei commenti preliminari che l'inizio del tapering non comporterà un imminente rialzo dei tassi. Ci aspettiamo una stabilizzazione dei dati sulla crescita su livelli più bassi e quindi una prosecuzione del contesto reflazionistico. Alla luce dei vasti pacchetti di stimolo economico (sia in corso che previsti), riteniamo che gli attuali timori di stagflazione siano esagerati. Nel complesso, ciò lascia presagire una continuazione della fase di risk-on, dove la selezione di settori redditizi nonché di singoli titoli, soprattutto in ambito azionario, sarà sempre più importante.

Per il posizionamento di Ethna-AKTIV ciò significa che la quota azionaria storicamente elevata, portata al livello massimo possibile del 49% durante la fase di debolezza, sarà mantenuta. Dal momento che la posizione di mercato e il potenziale di crescita delle società statunitensi continuano a convincerci, i titoli statunitensi rappresentano il grosso della nostra esposizione azionaria. Passando gradualmente dall'investimento in futures a singoli titoli, abbiamo non solo seguito la nostra logica di selezione, ma anche ridotto la quota di liquidità a meno del 30%. Puntiamo a ridurre questa componente sotto il 20% nelle settimane a venire. Come annunciato un mese fa, abbiamo aumentato la quota di dollari USA a più del 40%. Il vigore del biglietto verde è stato particolarmente notevole, nonostante il trend rialzista delle borse. A nostro avviso si tratta di un segnale della forza relativa della valuta. Per quanto riguarda le obbligazioni, non abbiamo dovuto apportare quasi nessuna modifica, in quanto riteniamo che il portafoglio obbligazionario sia ben posizionato in questo contesto, sia in termini di volume che di qualità. Abbiamo a giusto titolo continuato a ridurre la duration. Sono stati aggiunti solo alcuni titoli di Stato, operazione che ha contribuito a ridurre la componente di liquidità.

Ethna-DYNAMISCH

Alla fine del mese, più del 50% delle aziende dell'S&P 500 aveva pubblicato i risultati relativi al terzo trimestre. Trovandoci a metà dell'attuale stagione delle trimestrali, vorremmo cogliere questa occasione per fare un bilancio. Il quadro è eterogeneo. Da un lato, gran parte delle aziende ha superato le stime di consenso degli analisti, sia in termini di fatturato che di utili, e in qualche caso di un netto margine. L'immediata reazione del mercato, misurata dalle variazioni di prezzo entro un giorno dalle pubblicazioni dei risultati, è tuttavia estremamente bassa, con una media dello 0,01%. Un quadro analogo emerge anche osservando l'indice europeo STOXX Europe 600 Index.

Una spiegazione per questa apparente divergenza è l'alto grado di incertezza sulle previsioni relative al trimestre in corso. Dopo il picco del secondo trimestre, i tassi di crescita delle aziende si stanno normalizzando. Valutare il processo di questa normalizzazione risulta piuttosto difficile. I problemi delle catene di approvvigionamento globali e le pressioni inflazionistiche rappresentano ulteriori fattori di incertezza. La difficoltà degli analisti di fronte a questa situazione è dimostrata dall'ampio ventaglio di aspettative formulate in relazione agli sviluppi fondamentali sul fronte delle vendite e dei profitti. Divergenze di consenso elevate si riscontrano anche tra le aziende non direttamente interessate dalle ripercussioni dei problemi di approvvigionamento. Ad Alphabet Inc (la società madre di Google), per esempio, la differenza tra la stima di fatturato più ottimistica e quella più pessimistica era quasi del 15%, la divergenza di opinione più marcata da oltre un decennio. La gamma è così ampia che le stime di consenso, una proxy dell'aspettativa media del mercato nel suo complesso, perdono parte della loro rilevanza. Inoltre, le aspettative del mercato nel suo insieme possono anche divergere dalle stime di consenso degli analisti e anticipare pubblicazioni trimestrali sorprendentemente positive. Nel determinare la reazione dei prezzi dopo la pubblicazione dei risultati trimestrali, anche l'outlook gioca un ruolo importante, generalmente più decisivo. In particolare, i problemi lungo le filiere produttive inducono molte società a mantenere prospettive prudenti sulle performance aziendali dei prossimi trimestri e impediscono atteggiamenti di eccessiva euforia. Questo è stato uno dei motivi per cui a inizio ottobre, in vista di una stagione delle trimestrali difficile da prevedere, abbiamo ridotto a poco meno del 60% la quota azionaria netta.

Cosa ci riserva il futuro? Ciò che è chiaro è che i problemi di approvvigionamento e i conseguenti aumenti dei prezzi si attenueranno. Meno chiaro è quando ciò avverrà. In questo contesto il focus di Ethna-DYNAMISCH sulle aziende di qualità aiuta. Le società che deteniamo in portafoglio hanno infatti una posizione di mercato che permette loro di trasferire o assorbire gli aumenti di prezzo nonché la flessibilità per rispondere a mercati di approvvigionamento dinamici, come confermato dall'attuale stagione dei risultati. La composizione di portafoglio di Ethna-DYNAMISCH non ha quindi subito variazioni significative a ottobre. Con questi elementi, siamo in grado di offrire ai nostri clienti un accesso ai mercati azionari tenendo sotto controllo i rischi, anche nel contesto attuale.

HESPER FUND - Global Solutions (*)

Ad ottobre la combinazione di rallentamento congiunturale e inflazione persistentemente elevata è diventata la principale fonte di preoccupazione del mercato, accendendo i riflettori sulle banche centrali. Il rapido aumento dell'inflazione ha innescato una correzione nei mercati del credito locali e fatto salire i rendimenti. Molte banche centrali dei mercati emergenti e alcune banche centrali di minori dimensioni delle economie avanzate hanno iniziato ad aumentare i tassi d'interesse. I mercati cominciano a dubitare che l'attuale impennata dell'inflazione sia solo temporanea, come sostenuto dai principali istituti centrali. Le incertezze sulla futura evoluzione dell'inflazione sono particolarmente elevate. Il ritiro delle misure di stimolo senza precedenti è un processo delicato e gli errori di politica monetaria costituiscono un rischio da non sottovalutare.

A settembre e a inizio ottobre i timori per la crescita hanno pesato sul sentiment di mercato. Tuttavia, ancora una volta, una stagione degli utili sorprendentemente positiva è venuta in soccorso, così che le azioni hanno dapprima recuperato terreno e poi continuato a salire verso nuovi massimi. Malgrado la volatilità iniziale, ottobre si è rivelato un mese eccellente per i listini azionari, poiché la maggior parte degli indici ha registrato forti aumenti. La solidità di questa dinamica è ascrivibile anche alla buona tenuta dei margini nel terzo trimestre, nonostante il rincaro delle materie prime e le turbolenze legate ai cambiamenti nelle catene di approvvigionamento. Molte aziende sono state in grado di trasferire l'aumento dei costi ai consumatori e oltre l'80% di esse ha battuto le stime sugli utili di Wall Street.

Ad ottobre i principali indici azionari statunitensi si sono ripresi chiudendo il mese su nuovi massimi storici. Nel periodo in rassegna, l'S&P 500 ha guadagnato il 6,9%, il Dow Jones Industrial Average il 5,8% e il Nasdaq Composite il 7,3%. Contestualmente, le small cap, misurate dal Russell 2000 Index, sono aumentate del 4,2%, ma non hanno superato i massimi di metà marzo.

In Europa, l'Euro Stoxx 50-Index è salito del 5% (+4,7% in USD), mentre nel Regno Unito il FTSE 100 ha guadagnato il 2,1% (+3,7% in USD). L'indice di mercato svizzero ha evidenziato un ottimo andamento malgrado la forza del franco svizzero, avanzando del 4% (+6% in USD) nel corso del mese.

I mercati asiatici hanno sottoperformato, con lo Shanghai Shenzhen CSI 300 Index in rialzo dello 0,9% (+1,8% in USD). L'Hang Seng Index di Hong Kong ha evidenziato una progressione del 3,3%. In Giappone, il Nikkei 225, costituito da blue chip, ha perso l'1,9% (-3,7% in USD).

HESPER FUND - Global Solutions continua a prevedere una solida crescita globale accompagnata da politiche monetarie e fiscali accomodanti e ulteriori progressi delle campagne di vaccinazione. Tuttavia, i recenti fattori di ostacolo, come l'impennata dei costi energetici e le strozzature delle catene di approvvigionamento, ci hanno costretto ad adottare un atteggiamento più cauto e ad adeguare dinamicamente il nostro portafoglio.

A fronte dell'acuirsi della volatilità, a inizio mese il fondo ha ridotto significativamente le sue posizioni azionarie lunghe. A metà mese, HESPER FUND - Global Solutions ha iniziato ad aumentare gradualmente la sua esposizione azionaria per chiudere il periodo con un'esposizione netta del 48%. Il fondo ha mantenuto la sua allocazione nelle obbligazioni High Yield, ma ha coperto completamente la duration per proteggere la performance dalla volatilità dei rendimenti obbligazionari. Il fondo ha rafforzato leggermente la sua allocazione nelle materie prime portandola a oltre l'11%. L'esposizione alle diverse asset class è costantemente monitorata e adeguata al clima di mercato e ai mutamenti dello scenario macroeconomico di riferimento.

Sul fronte valutario, il fondo è stato molto attivo e ha rafforzato la sua esposizione long all'USD all'85%. Ciò è in parte ascrivibile alla nostra significativa posizione short sulla sterlina britannica (esposizione netta del -40%) soprattutto nei confronti dell'USD. Nonostante i vari problemi con cui è alle prese l'economia britannica (strozzature, Brexit, inflazione elevata, ecc.), la sterlina ha dato prova di vigore, sostenuta dalle dichiarazioni della banca centrale secondo cui sono necessari rialzi dei tassi d'interesse per frenare l'aumento dell'inflazione. La Bank of England (BOE) affronterà presto il mercato mostrando quanto sia veramente aggressiva la sua posizione. Il fondo era investito anche nel franco svizzero e, in misura minore, nella corona norvegese, che hanno evidenziato un buon andamento nel mese.

A ottobre, HESPER FUND - Global Solutions EUR T-6 ha guadagnato lo 0,89%. La performance da inizio anno si è attestata al 7,05%. Negli ultimi 12 mesi il fondo ha guadagnato il 9,75%. La volatilità è rimasta stabile al 6,5%, il che offre un interessante profilo di rischio/rendimento.

*La distribuzione di HESPER FUND - Global Solutions è attualmente consentita solo in Germania, Italia, Lussemburgo, Francia e Svizzera.

Grafico 1:struttura del portafoglio* di Ethna-DEFENSIV

Grafico 2: struttura del portafoglio* di Ethna-AKTIV

Grafico 3: struttura del portafoglio* di Ethna-DYNAMISCH

Grafico 4: composizione del portafoglio di Ethna-DEFENSIV per valuta

Grafico 5: composizione del portafoglio di Ethna-AKTIV per valuta

Grafico 6: composizione del portafoglio di Ethna-DYNAMISCH per valuta

Grafico 7: composizione del portafoglio di Ethna-DEFENSIV per regione

Grafico 8: composizione del portafoglio di Ethna-AKTIV per regione

Grafico 9: composizione del portafoglio di Ethna-DYNAMISCH per regione

Grafico 10: composizione del portafoglio di Ethna-DEFENSIV per settore degli emittenti

Grafico 11: composizione del portafoglio di Ethna-AKTIV per settore degli emittenti

Grafico 12: Composizione del portafoglio di Ethna-DYNAMISCH per settore degli emittenti

* * La voce "Cash" comprende i depositi a termine, i depositi overnight e i conti correnti/di altro tipo. La voce "Equities net" comprende gli investimenti diretti e l'esposizione derivante dai derivati azionari.